刚刚公布的9月份金融数据显示，无论是反映银行体系资产端的社会融资数据，还是反映银行体系负债端的广义货币供给（M2），均有明显改善：9月份当月社会融资规模的增量是2.27万亿元，比上年同期多1383亿元，比上月多2550亿元；9月末M2同比增长8.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.2和0.1个百分点。

但金融数据背后的实际融资情况到底是强，还是弱呢？

若从银行体系的资产变化速度和社融投放速度间的关系来看，可能结论是相反的。

截至9月末，社会融资投放速度为22.7万亿/年，且已连续4个月超过22万亿/年，这也是该指标第二次连续数月位于22万亿/年速度之上。第一次是2017年9月至2018年2月份期间，但是当时经济增速稳定在6.7%附近，而这次虽然社融投放速度再次提高，可从已掌握的高频宏观经济数据来看，预计本周五公布的三季度GDP增速，很可能会由二季度的6.2%进一步回落至6.1%。对此，不少分析认为社融数据具有一定领先性，当前强劲的社融数据会在四季度逐渐显现出来，即四季度经济增速应回升。

但是，如果观察银行体系资产扩张情况，在第一次社融年投放速度超过22万亿/年期间，银行体系的资产扩张速度由22.5万亿/年持续回落至17.25万亿/年，而在本次期间银行体系的资产扩张速度稳定在22万亿/年的水平。换而言之，2017年9月至2018年2月份期间，社融的扩张有很大一块来自银行体系表外，而本次社融扩张主要源自银行体系表内。

社会融资增长和商业银行资产变化情况数据来源：Wind

由此连带出另外一个问题：本次银行体系扩表是否意味着实体融资需求的持续改善呢？而观察两次社融投放速度超过22万亿/年期间信贷融资的变化，第一次信贷融资投放速度稳定在14万亿/年的水平，同期银行体系资产扩张速度回落了5万亿；当前这次速度则提升了2万亿至16万亿/年，同期银行体系资产扩张速度稳定。

换而言之，银行体系表内的信贷融资对于本轮社融扩张贡献更大。

社会融资和信贷增长速度变化情况数据来源：Wind

综上两个层面的数据比较之后，一个结论就出来了：目前社会融资数据的改善，更多是银行体系表内资产扩张所致，而银行体系表内资产扩张更多来自信贷融资的增长，但信贷扩张中有一部分是由表外转化而来的，即社融统计之外的存量融资通过置换纳入统计，在一定程度上推高了社融的增速，由此，实际新增融情况并非如金融数据那样明显改善，那么相应也就尚不能得出四季度经济增速回升的结论。

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